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[China+Japan] 역 포치(破七) / 인민은행과 구로다

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 오상용 기자 [기사입력 2019-11-05 오후 6:12:31 ]

  • 1. 관세모멘텀과 역 포치(破七)

    이날 상하이 거래시간 마감후 역외 달러-위안 환율이 낙폭을 급속히 확대하며 7위안을 하향돌파했다. 역외 위안 환율이 7위안 아래로 떨어진 것은 지난 8월초 이후 처음이다. 미중간 무역협상 진전에 대한 기대가 이어지는 가운데 이달 `1단계 무역합의 서명`을 계기로 기존 보복 관세가 제법 되돌려질 수 있다는 기대가 가세했다.

    1단계 미중 무역합의`를 앞두고 중국의 관세 철회 요구가 잇따르는 가운데, 백악관도 이를 검토중이라는 외신 보도가 나왔다.

    로이터와 블룸버그에 따르면 소식통은 중국이 `양국 정상의 1단계 무역합의(서명)` 전에 최대 3600억달러어치 중국산 품목에 대한 미국의 관세 철회 및 인하를 추진하고 있다"고 전했다. 중국은 미국이 지난 9월 추가한 관세(중국산 1100억달러어치 품목에 대한 15% 관세)를 제거할 것을 요구하는 것은 물론, 기존 2500억달러어치 품목에 대한 관세율(25%)도 경감해야(낮춰야) 한다는 입장이라고 한다.

    ⓒ글로벌모니터

    *앞서 중국은 오는 12월로 예정된 1560억달러어치 중국산 품목에 대한 15% 관세를 철회할 것을 주장한 바 있지만, 최근 나오는 요구는 여기에 그치지 않고 있다 - 미중간 협상 진전으로 12월 15일로 예정된 관세의 경우 철회 혹은 유예될 것이라는 시장의 기대는 이미 높아져 있는 상태다.

    로이터와 블룸버그 보도에 앞서 파이낸셜타임스(FT)는 미국측 5명의 소식통을 인용, 백악관도 기존의 관세 일부를 되돌리는 것을 검토중이라 전했다.

    FT에 따르면 백악관은 지난 9월1일 단행했던 추가관세(1100억달러어치 품목에 대한 15% 관세) 철회 여부를 검토중인데, 다만 미국은 그 대가로 중국에 지적재산권 및 농산물 수입과 관련해 추가 양보를 요구할 수 있다고 한다. FT는 기존 관세의 철회 여부는 트럼프 대통령의 판단에 달린 만큼 최종 결과는 알 수 없다고 덧붙였다.

    관세 추가 철회를 둘러싼 양측 논의가 긍정적 방향으로 전개되면 그간 국제교역을 압박했던 관세의 부정적 영향은 줄어들 수 있다. 다만 스스로를 `관세맨(Tariff Man)`이라 칭하며 관세의 `위대한 힘`을 역설했던 트럼프 대통령이 어떤 결정을 내릴지는 지켜봐야 한다.

    트럼프 대통령이 중국의 요구를 거부하거나 받아들이기 힘든 조건을 추가할 경우, 그래서 관세를 둘러싼 양측의 입장이 첨예해질 경우 미중간 무역긴장이 재차 고조될 위험도 배제할 수는 없다.

    ⓒ글로벌모니터

    한편 전술한 FT 보도는 이날 아시아 거래시간에 이미 전파를 탔다. 그럼에도 이 재료에 시장이 뒤늦게 반응하는 것은 흥미롭다. 상하이 거래시간 마감과 유럽 개장 시간 사이의 거래 공백 구간에 달러-위안 환율을 세차게 밀어붙인 세력이 있었다는 의심이 든다. 7위안선의 저항을 단번에 뚫어냄으로써 위안 숏커브를 유도한 것 같다.

    이를 순수한 시장의 힘이라 가정하면, 중국의 추가관세 요구가 갖는 양방향 가능성(관세 후퇴 VS 긴장고저) 에도, 일단 시장은 좋은 방향으로 일이 전개될 것이라는 데 무게를 실었다. 내년 대선을 앞두고 `경기를 안정시키고 미중 무역협상에서 성과를 만들어내야 하는` 트럼프의 처지를 감안하면, 적당한 선에서 중국의 요구를 수용해 관세를 일부 되돌리지 않겠느냐는 낙관적 기대가 작용했다.

    미국의 윌버 로스 상무장관도 이런 낙관론에 힘을 보탰다. 그는 이날 방콕 기자회견에서 "1단계 협상을 마무리 지을 수 있을 만큼 매우 좋은 진전을 이루고 있다"면서 "우리가 뭔가 해낼 수 있다는 데 대해 합리적으로 낙관한다"고 했다. 그는 1단계 합의는 무역 긴장을 낮추고, 다음 단계 협상에 발판이 된다는 점에서 중요하다고 의미를 부여했다.

    심리적 저항으로 여겨졌던 달러-위안 7위안선이 아래 쪽으로 열리면서 시장은 단기적으로 8월1일 이전(6.9~6.95)의 환율레벨을 좀 더 의식하게 됐다. 관성의 힘, 시장의 오버슈팅이 가세한다면 이를 선제적으로 반영할 가능성도 있다. 물론 기대감으로 내달린 시장 가격이 정당화될지는 여전히 미지수다. 이 기대가 무산될 때 나타날 수 있는 되돌림도 염두에 둬야 할 게다.

    2. 인민은행의 MLF 금리인하

    인민은행이 MLF 금리를 5bp 인하했다. 지난 2016년 2월의 25bp 인하 이후 3년9개월만이다. 가라앉은 경기모멘텀을 감안하면 타당한 결정이나, 인민은행의 `인색함`에 기대치가 낮아져 있던 시장으로선 반색할만 했다.

    인민은행의 이번 조치는 당국의 완화적 정책 바이어스가 유지되고 있음을 재차 확인시켜준다. 포크플레이션(porkflation)발 소비자물가(CPI) 상승세와 제조업의 디플레이션 압력(PPI 하락) 사이에서 당국의 딜레마가 계속 의식됐던 국면에서 경기안정(경기둔화 방어)에 여전히 무게를 두고 있음을 보여준다. 인민은행으로선 세간의 평과 달리 정책 여력이 여전하다는 것을 보여주고자 했는지도.

    ⓒ글로벌모니터

    그렇다고 인민은행의 바주카가 본격화한다는 신호도 아니다. 완화적 정책 수위는 여전히 제한적이고 맞춤화돼(선별적) 있다. `5bp`라는 금리인하폭과 MLF 만기물량을 일부 환입한 것에서 이를 엿볼 수 있다.

    따라서 당국의 정책 스탠스는 큰 변화가 없다 - 완화쪽으로 기울어져 있되 두개의 목표(경기안정+부채안정) 사이에서 균형을 맞추려하고 있다.ㅣ 밥상물가 오름세가 확대되거나, 그 여파가 다른 품목으로 전이될 조짐을 보인다면 당국의 스탠스는 단기적으로 더 신중해지기 쉽다. 다만 이 역시도 정책 스탠스의 전환이라기 보다 유연성, 혹은 미조정의 영역으로 봐야 한다.

    인민은행의 대출금리 개혁이후 MLF는 사실상 핵심 정책금리의 반열에 올랐다. 은행들이 대출금리의 기준으로 삼아야 하는 LPR(대출우대금리)의 경우 은행들이 MLF금리를 참조해 각행별 가산금리를 더해 산출하도록 하고 있다(LPR=MLF+위험프리미엄). LPR의 벤치마크가 되는 MLF 금리가 이날 인하된 만큼 오는 20일 산출되는 11월 LPR도 내려갈 가능성이 매우 높다.

    중앙은행이 공급하는 도매금리가 낮아진 만큼 은행들도 `NIM(순이자마진)` 핑계를 대며 LPR 인하에 소극적이기 어렵다. 무엇보다 LPR은 시장 자율의 외피를 쓰고 있지만 기본적으로 인민은행 창구지도의 영역이다. MLF 인하를 결정한 당국의 의사 판단이 고스란히 오는 20일 LPR 산출에도 작동한다고 생각하는 게 편하다. 8~9월 두달 연속 하락했던 LPR이 지난달 멈춰섰던 것을 감안하면 오는 20일의 LPR 하락폭은 좀 더 커질 수도 있다. 물론 지나친 기대는 금물이다.

    ⓒ글로벌모니터

    그럼 연말까지 추가적인 MLF 금리인하가 단행될 것인가. 기본적으로 경기지표 흐름에 달렸다. 여차하면 연내 지준율 인하(혹은 맞춤형 지준율 인하)와 맞춤형 MLF 공급 등 양(量)에 기반한 조치는 추가될 여지가 있다. 다만, MLF 금리를 추가로 내리는 것은 다소 허들이 높아보인다.

    더 나쁜 상황에 대비해 정책을 보존하려는 당국의 의지가 여전히 강한데다, 금리인하에 따른 부작용도 염두에 둬야 하기 때문이다. 아울러 미중간 1단계 무역합의를 통해 거둘 수 있는 심리 개선 효과도 당국의 계산에 들어있을 수 있다. 역으로 1단계 무역합의가 최종 문턱을 넘지 못한다면 추가 안정책은 필수다. 오히려 연말연초로 다가서면 통화정책의 강도 보다는 내년 재정정책 수위가 어떻게 결정될지에 시장의 관심이 더 집중될 수 있다.

    4중전회 직후 인민은행의 MLF 금리인하가 단행됐다는 점에서 당의 정책 방향이 경기부양 쪽으로 더 이동한 게 아닐까 하는 기대가 자라날 수 있다. China Express는 이 가능성을 배제하지 않는다. 다만 전술했듯 이날 인민은행의 기동은 기존 스탠스와 범주를 벗어나지 않았다. 4중전회 결과물과 결부시키기엔 증거가 부족하다.

    오히려 인민은행의 이날 기동은 10월치 거시지표가 둔화 흐름을 벗어나지 못했음을 시사하는 방증일 수 있다. 경제 실상이 통계국 PMI 보다 차이신 PMI에 더 가까웠다면 인민은행은 오히려 여유를 보였을 게다. 물론 이번주와 다음주 발표되는 10월 경기지표(수출입, 물가, 생산, 투자, 소비)를 확인한 뒤에야 좀 더 종합적 판단이 가능할 것이다.

    ⓒ글로벌모니터

    중국 국채시장은 MLF 금리인하에 즉각적으로 반응했다. 그간 당국의 인색함과 물가상승 우려에 상승 추세에 있던 10년물 국채수익률은 이날 아래로 꺾였다. 전날 보다 5b 하락하며 3.248%로 내려왔다. 다만 오르는 시장금리에 대한 국채시장의 경계심이 완전히 소멸된 것은 아니다.

    코메르츠 방크의 하오저우 이코노미스트는 "(이날 MLF 금리인하는 채권시장에) 작은 위안이 될 뿐이다. 파티(국채가격의 상승추세, 국채수익률의 하락추세)가 재개될 것이라는 의미가 아니다. 채권 트레이더들은 통화정책 조치와 인플레이션 동학 사이에 확고한 답을 찾는데 여전히 고전할 것이다"고 말했다.

    이날 오전 인민은행의 MLF 금리인하 조치가 단행된 직후 역외와 역내 환율 모두 반짝 상승세로 전환했지만 얼마 못가 다시 하락세를 폈다. 당국의 이번조치 보다 `미중 긴장완화 달러 약세` 무드에 편승하는 게 더 안전한다는 판단, 글로벌 달러 약세 하에 이뤄지는 인민은행의 완화조치는 궁극적으로 중국의 매크로 안정에 일조할 것이라는 판단이 작용했다.

    3. 구로다와 YCC, 그리고 MMT

    일본은행(BOJ)의 구로다 하루히코 총재는 5일 나고야에서 강연과 이후 기자회견을 통해 "BOJ의 현행 YCC(일드커브 컨트롤) 프레임워크를 감안하면 재정정책의 효과가 더 높다"는 의견을 피력했다. 구로다는 "정부의 40년물 혹은 50년물과 같은 초장기물 국채발행 확대 및 신규 발행(50년물)은 초장기물 금리의 과도한 하락을 방지하는 데 도움이 되는 만큼 의미를 갖는다(의미가 있을 수 있다)고도 했다.

    구로다의 기존 견해에 따르면 이는 초저금리로 마진 압박을 겪는 기관투자자나 연기금 생활자들에게도 도움이 된다. 구로다는 "추가 재정지출이 문제될 것이라 생각하지 않는다"면서 정부의 재정정책을 통한 역할론을 재차 강조했다.

    앞서 강연을 통해서는 "최근 정책회의에서 포워드 가이던스 변경을 통해 정책금리에 대한 BOJ의 하향(인하) 바이어스를 분명히 했다"고 재차 설명했다. 그는 "새로운 정책 가이던스는 물가목표 모멘텀과 연결성을 한층 명확히 한 것"이라며 "추가완화를 의식하고 정책운영을 실시한다는 자세를 이번 가이던스에 반영했다"고 말했다. 다만 추가완화 수단이 금리인하에 한정된 것은 아니라고 했다.

    구로다의 이날 발언은 외관상 `재정정책의 역활확대`에 방점이 찍혔다. 40년물 국채의 발행확대와 재무부에서 검토단계에 그쳤던 50년물 신규 발행까지 언급한 대목은 주목할만 하다. 최근 아베 내각이 추진하는 추경(재해복구 및 예방 예산)에 대한 지지를 넘어, 통화정책상의 추가여력이 제한된 상태에서는 재정정책이 선두에 서야만 한다는 강한 뉘앙스를 풍긴다.

    또한 이는 YCC 프레임워크가 만들어 놓은 초저금리 환경을 정부가 십분 활용하는 경로이자, 기술적으로는 YCC의 골격을 유지하는 데 보탬이 될 수 있는 방편이다.

    전자는 재정과 통화정책의 좀 더 강력한 결합, 즉 광의의 일본식 MMT로 나아가는 것이다. 이를 의식한듯 구로다는 "BOJ 완화조치 하에서 재정지출 확대는 일종의 정책 공조이지, BOJ가 정부 부채를 조달하는 재정금융은 아니다"고 선을 그었다. 물론 실상은 다를 바 없다.

    후자(YCC 골격 유지에 도움)는 말 그대로다. 향후 BOJ가 금리를 인하하면 수익률곡선이 드러누워 YCC의 틀을 위협하고, 완화조치의 부작용(리버설 레이트) 위험이 커질 수 있다. 정부에 의한 초장기물 물량공급 확대(와 이에 따른 일드커브 스티프닝 혹은 플래트닝 억제)는 YCC 형해화를 늦추는 데 일조할 수 있다고 구로다는 생각한다.

    ⓒ글로벌모니터

    구로다의 발언은 이날 오전 BOJ의 초장기물 국채매입 운용 오퍼레이션 감액과 결합해 시너지를 낳았다. 덕분에 10년물 수익률은 큰 폭으로 반등하며 -0.122%로 올라섰다.

    정리하면 구로다가 역설한 `재정 역할론 - 초장기물 발행 확대와 이를 통한 재정지출 확대 - `은 중의적이다. ①무기고가 바닥을 드러낸 통화정책의 경우 이제 설설 빠지겠다는 신호(그 공백을 재정으로 채워달라는 신호)일 수도 있고, ②향후 추가 완화조치를 단행했을 때 마이너스 금리의 충격(부작용)을 정부와 공조해 제한하자는 의미일 수도 있다. ①과 ②, 어느 방식이든 지금의 초완화정책 틀 하에서는 광의의 MMT의 색깔을 띤다.

    후자(②)에 입각하면 구로다의 이날 발언은 `BOJ 추가완화+추경`이라는 정책 패키지 가능성을 시사한다. 다만 BOJ의 바닥난 정책여력을 감안하면 지금처럼 환율이 안정되고 위험자산 시장이 오르는 국면에서는 BOJ의 기동 가능성은 제한되기 쉽다 - 이는 전자(①)에 해당한다. 미중 무역협상과 글로벌 경기에 대한 불확실성이 상존해 있어 전망이 불투명한 상태에서는 ①과 ②의 가능성이 다 열려 있다 - 구로다의 이날 발언 의도이기도 하다.

    4. 시장동향

    상하이증시는 오름세를 이어갔다. 미중간 관세 철회 기대에다, 인민은행의 MLF 금리인하 모멘텀이 가세한 덕분이다. 상하이증시는 0.54% 오른 2991에, CSI300지수는 0.62% 오른 4002에 거래를 마쳤다. 국채수익률은 인민은행 조치로 하락했고(국채가격 상승), 달러-위안 환율은 하락세를 이어갔다(위안강세). 도쿄 증시에서 닛케이225지수는 글로벌 위험선호 무드에 1.75% 급등했다. 전날 연휴로 반영하지 못했던 호재를 한꺼번에 반영했다. 달러-엔 환율은 108.8엔대로 올라섰다.

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