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[Weekly]Hanging Man

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 이공순 기자 [기사입력 2017-12-04 오전 11:55:21 ]

  • 지난 주말, 시장에 약간의 소란이 있었다. 소란을 일으킨 것도, 그리고 이를 진정시킨 것도 정치였다.

    그래서 증시는 시작한 곳에서 끝났고, 이른바 hangingman's doji'라는 장면을 연출했다.

    우리 말로는 이른바 '망치형'이라는 챠트 모양이 만들어졌는데, 기술적으로는 저점에서 이런 형태가 나오면 반등 신호지만, 고점에서는 흔히 상승장의 종료로 간주되곤 한다(그렇다고 bear market이 시작되는 것은 아니라고 챠트 분석 교본은 말하고 있다).

    그런데 hangingman's doji가 발생한 배경이 일종의 해프닝이기 때문에, 월요일의 미국 증시가 어떻게 움직이느냐가 중요할 것이다.

    다우존스 산업 지수

    ⓒ글로벌모니터


    NYSE

    ⓒ글로벌모니터


    S&P equal weighted

    ⓒ글로벌모니터


    소란은 ABC 뉴스가 "마이클 플린 전 안보보좌관에게 러시아와의 접촉을 지시한 사람은 트럼프 후보였다"고 보도하면서 시작되었다.

    시장은 '출렁'할만 했다. 왜냐하면, 이는 트럼프에 대한 탄핵 기소의 중대한 근거가 될 수 있는 일이었기 때문이다.

    시장이 다시 반등한 것도 충분히 이해할만한 일이었는데, 왜냐하면 상원에서 감세안이 한 표차로 통과된데다가 ABC가 최초 보도는 오보라면서 내용을 정정했기 때문이다.

    ABC 방송의 최초 보도는 "트럼프 후보"였다. 그러나 정정된 기사는 "트럼프 대통령 당선인"이었다. 만일 후보 시절에, 즉 아직 대선 승패가 확인되기 이전에 트럼프가 플린에게 러시아 접촉을 지시했다면 이는 '트럼프-러시아 유착설'에 중요한 근거가 된다. 그리고 이는 연방법 위반으로 기소될 수 있다.

    그러나 '대통령 당선인', 즉 인수위 시절이라면 얘기가 전혀 달라진다. 법률적으로는 약간 모호하지만 정치적으로는, 그리고 관행적으로도 트럼프는 러시아와의 접촉을 지시할 수 있는 권한이 있다. 그리고 인수위가 러시아와 접촉했던 것은 이미 알려진 얘기다.

    따라서 ABC의 정정기사처럼, 이미 선거 결과가 나온 다음이라면 이는 러시아가 트럼프와 짜고 미국 대선 결과에 영향을 미친 것은 아니다(뭴러 특검의 임무는 러시아의 미국 대선 개입 여부를 밝히는데 있다).

    막상 난처한 것은 그 다음 장면이었다. 트럼프는 ABC의 오보로 장중 증시 지수가 급락하여 손실을 본 투자자들은 ABC 방송사를 고소해서 배상을 받아내라고 트윗을 날렸다.

    트럼프의 트윗은 심심하면 등장하는 개그 소재로 치부해도 좋지만, 문제는 트럼프의 발상이 자신의 운명과 증시 지수를 동일시하는 쪽으로 점점 기울어지는 경향을 보이고 있다는 점이다(트럼프 취임 초기에 민주당 의원이 경고한 것처럼, 트럼프는 나르시스가 되어 가고 있다).

    이러면 트럼프는 무조건적으로 증시에 우호적인 정책을 선호할 것이라고 예측할 수 있으며, 반대로 만일 증시가 무너진다면 트럼프의 운명도 끝나는 것이라고 읽을 수 있다.

    즉 트럼프 자신이 증시의 풍향계가 되어가고 있다. 오바마는 단지 '탁월한 마바라'에서 그쳤지만, 트럼프는 '버블의 화신'으로 진화하고 있는 것이다.

    그리고 이는 정책에 있어서나 증시에 있어서나, 그리고 트럼프 개인의 운명에 있어서도 좋은 결과를 가져오지는 않을 것이다.

    금요일의 증시는 기술적으로는 아주 약한 상승 추세선을 타고 hanging doji를 만들었다. 필라델피아 반도체 지수(SOX)도 마찬가지다.

    ⓒ글로벌모니터

    그러나 증시 내부의 권력 변화는 다른 의미에서 주목할만 하다. 지난 2년여 동안 잘 나가던 이른바 FANG(페이스북, 아마존, 넷플릭스, 구글) 주식들이 추세가 바뀌었을 뿐만 아니라, 선진국의 FANG에 대응하는 신흥시장판 FANG이라고 불리는 TATS도 추세도 바뀌었기 때문이다.

    TATS

    ⓒ글로벌모니터

    TATS는 Taiwan Semiconductor, Alibaba, Tencent, Samsung의 이니셜이다. FANG이 전형적인 선진국형 소프트웨어 기술주라고 한다면, TATS는 신흥시장형 하드웨어/소프트웨어 기술주에 해당한다.

    기술적 분석의 측면에서는 TSM(Taiwan Semiconductor) 챠트가 가장 보기 편하다.

    TSM

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    * 가운데 라인은 지난 2016년 2월 11일 이후의 상승 추세선

    반면 에너지 관련 주식들이 FANG/TATS의 바통을 이어받고 있다.

    왜 FANG 주식이 underperform하는가에 대해서는 여러가지 설들이 있다. 감세로 인한 혜택이 거의 없다는 주장, 많이 올랐으니 차익 실현이라는 주장, 그리고 이들 기업들의 독점적 시장 지배가 위협을 받고 있기 때문이라는 주장등이 그것이다.

    필자는 마지막 견해(독점적 시장 지위 해체 가능성)가 가장 설득력이 큰 것으로 본다. 여기에 덧붙여 글로벌 정책 방향이 '신경제'(new economy)가 아니라, 전통 산업 중시쪽으로 이동하고 있다는 점도 눈여겨 볼 필요가 있다.

    동시에 이는 FANG의 하락이 곧 bull market 랠리의 끝도 아니며, 경기가 냉각되는 것을 반영하는 것도 아니라는 점을 시사한다.

    이는 다만 증시 내부에서의 주도주의 변화, 그리고 새로운 경제 시스템을 부분적으로 반영하고 있는 것이라고 할 수 있다.

    그러나 동시에 이들 기업들의 시총이 워낙 크고 종합 지수에 미치는 영향력이 크기 때문에 이 기업들의 주가가 부진한 동안에는 감세안 통과가 이뤄져도 폭등은 없을 것이다.

    지난 금요일의 미국 상원에서 통과된 감세안은 아직 그 영향을 정확하게 판단하기는 힘들다. 최종 수정안에 육필로 휘갈겨쓴 수정 내용이 보도될 정도로 공화당 상원은 아주 긴박하게 움직였던 것으로 보인다.

    실은 상원에서 감세안이 간신히(51:49) 통과된 것보다, 왜 이렇게 서둘렀지에 대한 의문이 차라리 더 중요하다.

    최종 수정안을 인쇄본으로 돌리지도 못할만큼 시간에 쫒겼다는 것은 공화당 상원 지도부가 무슨 일이 있었더라도 금요일에는 통과시켜야할만큼 사정을 긴박하게 인식하고 있었다는 것을 말한다.

    만일 금요일 시장에서 상원의 감세안 통과가 무산된채로 ABC 기사가 나갔더라면 시장은 초토화되었을지도 모른다(flash crash).

    감세안의 '영향'을 말하기 힘든 것은, 지난 오바마 정권시절의 의료개혁법안 통과 때와 마찬가지로, 도대체 표결에 참석한 상원의원들이 이 법안을 제대로 읽었을 것이라고 믿을만한 근거가 하나도 없기 때문이다(700 페이지가 넘는 감세안이 의원들에게 배포된 것은 불과 표결 24시간 전이었다).

    법안을 만든 당사자도 내용이 뭔지 모르는데 이 법안이 세상에 어떤 영향을 미칠지 지금 당장 가늠한다는 것은 허언증이 아니고서는 불가능하다.

    원래 의회 절차상 예산 관련 법안은 CBO(의회 예산국)의 평가 보고서를 첨부하도록 되어 있다. 그런데 이번 700 페이지가 넘는 상원의 최종 감세안에 대한 CBO 보고서는 한 장 짜리다. CBO도 법안 내용을 검토할 시간이 없어서 흉내만 낸 것이다.

    게다가 이 감세안에는 아직 그 내용도 다 알려지지 않은 온갖 종류의 부대법안이 다 포함되어 있다. 오바마캐어에서 '의무 가입조항'을 폐지한다는 것도 감세안 부대 법안 중의 하나다.

    정말 희한하게도, 지난 7월에는 미 상원은 이와 유사한 오바마캐어 수정안은 부결시킨 바 있다(맥케인의 혁혁한 공로로 인해).

    오바마캐어 가운데 가장 중요한 이 조항을 폐기함으로써 약 1300만명의 기존 오바마캐어 가입자들의 지위가 위태로와졌다(그렇다고 당장 탈락자가 양산되는 것은 아니다. 주에 따라서 사정이 다르다). 의무가입 조항조차 없는 오바마캐어는 그저 과거의 민간 영리 의료보험제도의 개악판에 불과하다.

    상원의 감세안은 하원에서 이미 통과된 감세안과는 약간 차이가 있다(세율, 지방채 감면조항, 상속세, 개인소득세 감세 만료 조항 등).

    이런 경우에는 관례적으로 상하원은 합동위원회를 구성하여 이견을 조정한 뒤, 다시 각각 상하원에서 위원회 합의안을 놓고 최종 표결에 붙인다.

    당장 월요일에는 하원에서 합동위원회를 구성할 것인지 여부를 두고 표결이 진행된다(이는 당연히 통과될 것이다).

    합동위원회에서 최종안이 언제 나올지는 예측하기 힘들다. 그러나 15일 이전에는 불가능할 것이다. 성탄절에 아주 근접해서야 가능할 것으로 보인다.

    그리고 최종안에 대한 통과 여부도 아직은 불확실하다(하원은 상원이 통과시킨 개인소득세 감세 만료 조항을 반대하고 있다).

    역설적으로 이같은 불확실성이 시장을 떠받치는 힘이 될 수가 있다는 사실이다. 왜냐하면 예측 가능한 불확실성은 기대감을 계속 유지시켜 주기 때문이다.

    트럼프가 감세안 데드라인으로 12월 25일 말한 것은 적어도 이 때까지는 증시 랠리를 보고 싶다는 의사 표현(또는 그런 집단적 의사가 있음을 대변해주는 표현)이라고 해석하는 편이 나을 것이다.

    OPEC의 감산 연장 합의도 시장의 기대감에 일조했다(아마도 가장 큰 영향을 미쳤을 것이다).

    이번 감산 합의는 그 시한을 내년 말까지로 결정했다는 점에서는 예상밖이었다. 왜냐하면 IEA는 내년 1분기까지만 공급 과잉을 예측했기 때문이다.

    그러면 내년 1분기 이후에는 유가가 오히려 더 상승할 수 있다는 뜻인가? 그건 알 수 없다.

    지난 2012년 이후의 글로벌 원유 생산 및 재고 추이를 보면, 유가는 수급에 따라 결정되었다고 보기는 힘들다. 그리고 특히 수요의 측면에서는 통계적으로 제대로 확인되지 않는 중국이라는 블랙박스가 있다.

    일부 오일 시장 분석가들은 IEA가 중국의 원유 수요를 과소 계상하고 있다고 주장하는데, 이들이 IEA 통계 오류의 근거로 내세우는 중국 NDRC(중국 발전 및 연구센터, 한국의 경제기획원에 해당)의 데이타에 따르면 IEA의 데이타에는 의문의 여지가 있는 것은 분명하다.

    그러나 이것이 곧 향후 글로벌 오일 수요가 계속 증가하여 유가가 급등하리라는 것을 의미하는 것은 아니다.

    왜냐하면 지난 2014년 이후의 글로벌 원유 생산 증가분의 90%는 중국에서 비축유로 수입되었기 때문에, 만일 중국이 원유 비축을 중단한다면 공급 과잉 현상이 다시 빚어질 수밖에 없기 때문이다.

    그래서 다시 의문은 왜 1년인가 하는 점이다. 그동안의 OPEC 감산으로 인해 가장 혜택을 많이 본 것은 미국의 셰일 생산업체들이었다.

    동시에 한계기업들인 셰일 생산업체에 대한 수익성 개선 혹은 계속 영업 가능성이 높아지면서 졍크 본드 시장에 (디폴트 위험이 낮아지면서) 랠리가 지속되었다.

    즉 졍크 본드 랠리는 단지 ECB의 회사채 매입이나 중앙은행들의 통화정책에 따른 reach for yield 때문만이 아니라, 그것을 뒷받침해주는 인공적인 펀더멘탈의 조성이 수반되었던 것이다.

    그런데 만일 OPEC이 당초 예상되었던 것처럼 감산을 내년 6월, 혹은 9월에 끝내기로 결정했었더라면 이는 전혀 다른 결과를 낳았을 것이다.

    만일 내년 6월로 감산을 끝낸다면, 유가는 당분간은 상승하겠지만(원유 수요는 계절적으로 4-6월에 가장 많으며, 따라서 유가도 그 때가 연중 가장 높은 수준을 기록한다), 내년 3분기부터는 다시 하락할 것으로 예상되기 때문에(중국발 수입물량 변동요인을 고려하지 않는다면), 기존 셰일 업체들의 졍크 본드나 운영에는 큰 문제가 없다손 치더라도 추가 신규 투자 유인은 크게 감소한다.

    그리고 이는 미국의 경기에 결정적인 영향을 미친다. 미국의 실물 경제는 (산업 생산과 투자 측면에서는) 에너지 섹터와 정부의 재정 지출이라는 두가지 하위 변수에 거의 전적으로 의존하고 있기 때문에 만일 원유 개발 투자가 둔화/감소한다면 경기는 급격하게 나빠질 것이다.

    그리고 이는 증시에도 부정적인 영향을 미치며, 트럼프에게는 매우 유감스러운 일이었을 것이다.

    또 만일 내년 9월까지만 감산에 합의했더라면 셰일 업체들의 2019년 인도 가격을 결정하는 10월의 불확실성이 증폭된다.

    즉 2019년 오일 선물 시세가 요동친다. 시장에 변동성이 커지면, 유가에는 부정적인 영향을 미친다.

    그런 점에서 내년 말까지로 감산 기한 연장을 합의한 것은 유가 수준 그 자체에 목표가 있다기 보다는, 현상 유지를 원한다는 생산자들(사우디와 러시아)의 희망과 의지를 피력한 것이라고 해석할 수 있다.

    동시에 이는 글로벌 자산 시장이나 경기에도 우호적인 것이다.

    원유 감산 합의 과정에서 러시아의 푸틴 대통령이 1년 연장안을 밀어붙인 반면에, 러시아 올리가키들의 집합체인 러시아 석유회사들은 내년 3월까지만 감산할 것을 주장한 것은 그런 점에서 매우 시사적이다.

    위에서 언급했듯이, 1년안은 미국에게 가장 유리한 감산안이다. 반면 러시아 석유회사들은 시장 점유율을 높이기를 원하기 때문에(미국 세일 업체들이 확장되는 것을 원치 않기 때문에) 유가 치킨 게임을 재개하고 싶다는 의사를 표명한 것으로 볼 수 있다.

    러시아 석유 재벌들이 심지어는 푸틴의 뜻을 거스르면서까지 내년 3월 감산 종료안을 주장한 것은 러시아 내에서 푸틴의 권력이 약화되고 있다는 시그널로 읽을 수 있는데, 이는 향후 글로벌 정치 정세에 매우 중대한 변수가 될 것이다.

    푸틴의 결정은 미국의 이익, 아니 트럼프로 대표되는 정치세력의 이익을 보증해주는 것으로 해석할 수 있기 때문에, 적어도 러시아로서는 미국에 대해 '해줄만큼 해줬다'고 볼 수 있다.

    따라서 그 반대급부로 트럼프가 러시아에 대해 무엇을 해줄 수 있느냐 하는 문제가 뒤따른다.

    러시아의 인테르팍스 통신이 2일자로 "북한은 한반도 관련 협상에서 러시아가 보증자로 참여해줄 것을 요구하고 있다"고 보도한 것을 보면, 동아시아에서의 러시아의 영향력 확대가 그 중의 하나일 수 있다.

    푸틴 결정의 또 다른 시사점은, 1년 감산안을 관철시킴으로써 ECB의 완화적 통화정책이 적어도 내년 9월까지는, 아마도 내년 말까지는 지속될 수 있는 조건을 만들어 주었다는 것이다.

    왜냐하면 감산 상태에서는 달러화가 약세를 보이면 유가 상승폭이 더 커지고 따라서 ECB는 (특히 정치적으로) 인플레이션 우려 때문에 불가피하게 기존의 완화적 통화정책을 중단해야 한다는 압력에 처하게 된다.

    그러나 만일 유가가 상승세를 지속하거나, 혹은 전년 동기 대비로는 여전히 상승 추세 속에 있다면, ECB는 달러화가 강세로 유지되어야만 기존의 완화적 통화정책을 지속할 수 있다.

    즉, ECB QE가 지속되어 유로화가 약세를 보일수록 (외부적 요인에 의한) 인플레이션 압력은 약화되며 따라서 역설적이게도, QE 지속의 명분이 생긴다.

    반대로 만일 ECB가 QE를 중단(tapering)하여 달러화 약세가 발생한다면 유가는 더 빠르게 상승할 것이고 유로존(특히 독일)의 인플레이션 압력은 더 높아질 것이다.

    즉, ECB는 통화정책이 어느 쪽으로 움직이든 계속 그 방향으로의 가속 효과가 추가로 발생하는 상황에 직면하게 된다.

    따라서 유로존의 정치 정세가 불안정하고 brexit 영향이 계속되는 한은, ECB는 섣불리 정책 전환을 하기 힘든 상황에 놓인다.

    그러므로 푸틴의 1년 연장안은 넌지시 유럽의 기득권층에게 'ECB QE 1년 연장'(현상 유지 연장)이 가능한 조건을 만들어 놓은 것이기도 하다.

    그런 점에서 만일 연준이 예고된대로 measured step 방식의 금리 인상을 할 수만 있다면(그리고 유가의 안정적 상승 추세는 연준의 금리 인상을 가능케해준다), 글로벌 달러 유동성은 더욱 풍부해질 것이며 이에 따른 달러화 약세 유인이 발생하기 때문에 ECB는 이를 상쇄하기 위한 QE 지속 추진 가능성이 더 높아진다고 볼 수 있다.

    그리고 에너지 졍크 본드 시장이 안정화되고 ECB가 QE를 지속하는 동안은, 적어도 내년 말까지는, 금융 시장을 근본적으로 뒤흔들 변수는 생기지 않을 것이다(글로벌 지정학적 요인만 제외한다면. 그러나 이같은 경제 공조 속에서는 돌발적인 지정학적 위기를 단독으로 만들어내기는 매우 어렵다. 여기서 유일한 변수는 트럼프의 탄핵 건이다).

    글로벌 엘리트들은 무슨 일이 있어도 현재의 경기 확장 추세를 2019년까지는 끌고 갈려고 하는 것으로 보이며, 그 성패는 2018년 말의 미국 중간선거에서 드러날 것이다.

    지난 주의 예상과는 달리, 미국 국채 yield curve는 flattening이 심화되었다.

    미국 국채 2년, 5년, 10년물 수익률

    ⓒ글로벌모니터


    * 5년물 수익률은 향후 2년이나 10년물과는 다른 움직임을 보일 가능성이 있다. 이는 다른 기회에 다루겠다.

    연준이 금리를 인상하는 한에는, 글로벌 달러 공급이 풍부해지기 때문에 미국의 장기 국채 수익률의 상승에는 한계가 있을 것이다(감세안이 최종적으로 어떻게 확정되느냐에 따라서 변수가 있다).

    만일 10년물 수익률이 3%를 천정이라고 본다면, 연준 정책 금리 인상에 따른 현재 2년물 국채 수익률 상승 추세를 고려할 때에 내년 말 무렵(연준이 3-4회 추가 금리 인상 뒤)에는 yield curve inversion(단기채 수익률이 장기채 수익률을 상회하는 것)이 발생할 것이다.

    과거 사례를 보면, curve inversion이 발생하고 약 1년-1년 6개월 뒤 경기 침체가 발생했으며, 증시 정점은 경기 침체 약 3-6개월 이전 시점이었다.

    따라서 현재 추세가 유지된다고 가정하면, 미국의 경기 침체는 2019년 하반기에 발생할 것이며, 그동안 연준은 약 4회 이상의 금리 인상을 수행하고, 증시는 2018년 말이나 2019년 상반기에 고점을 찍을 것이다(공화당이 중간 선거에서 승리한다는 가정하에).

    이 시나리오가 현재 미국 증시, 글로벌 증시를 밀고 있는 'delusion'의 핵심이라고 할 수 있다. all is well until it is not.


    Chart of the Week

    글로벌 시총

    ⓒ글로벌모니터

    전형적인 버블 챠트의 모습을 띠고 있다. 아마도, 이번 버블은 curve inversion 없이 터질 것이다.



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