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[China Express]인민은행과 5개 시그널

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 오상용 기자 [기사입력 2017-10-09 오후 9:12:05 ]

  • 1. 인민은행의 설명

    9일자 차이나데일리는 인민은행 고위 관계자의 말을 빌어 지난달 30일 `선별적 지준율 인하`의 배경과 의미를 전했다. 이를 좀 자세히 살피기로 하자.

    "내년 1월1일로 예정된 선별적 지준율 인하가, 금융 리스크를 줄이기 위한 정책당국의 해법을 바꿔놓지는 않을 것이다. 또한 은행 레버리지 비율을 낮추기 위한 정책당국의 의지를 가로막지도 못할 것이다." - 여기까지는 지난 30일 인민은행 성명서에 담겼던 내용과 별반 다르지 않다.

    "몇몇 금융기관들은 통화정책 완화를 요구해 왔다. 그간 시스템 리스크를 차단하기 위해 진행했던 디레버리지 정책, 특히 은행간 시장(interbank market)에서 대출을 제한했던 당국 조치로, 이들은 유동성 압박을 겪어왔다."

    올들어 강화된 MPA 규제와 그림자금융규제 이에 따른 머니마켓내 단기유동성 조달 제한 등으로 헉헉댔던 곳은 주로 중·소형 은행들이다. 자연 이들의 유동성 압박은 보수적 대출정책과 중소기업의 자금조달 압박으로 이어졌다는 논리적 연결성을 지닌다.

    따라서 이번 조치는 이들의 사정을 감안한 포용적 금융정책의 일환이지, `디레버리징과 금융리스크 차단`이라는 정책기조에서 선회하려는 게 아니라는 이야기다 - 디레버리징 정책 전개 과정에서 경제주체들의 고통을 줄이기 위한 미세조정, 균형잡기(Balancin Act)가 되겠다.

    이어지는 다음 대목은 흥미롭다. 인민은행의 이번 조치가 연준발 글로벌 유동성 변화를 감안한 조치며, 이런 류의 정책조정이 빈번해질 수 있음을 예고한다. "인민은행의 움직임은 연준이 `10월부터 대차대조표 축소에 들어간다`고 발표한 이후 나왔다. 이는 인민은행이 작년, 그리고 지난 3월 상황과 비교해, 향후 통화정책 미세조정(fine-tuning)에 나설 가능성이 더 높아졌음을 의미한다. 한층 안정된 거시환경도 이를 지지하고 있다."

    표면적으로 위 설명은 `연준의 양적긴축으로 줄어들 수 있는 외부 유동성 공급에 대비해 중국 자체 수단(인민은행의 미세조정)을 가동, 이를 메워나갈 가능성이 높아졌다`는 뉘앙스를 풍긴다. 물론 이 과정에서도 전체 유동성 수준의 순증이 아닌, 부족분을 채우는 `중립적 기조`를 띨 수 있다.

    참고로 인민은행은 작년 하반기부터 선별적 긴축에 들어갔고, 올 3월에는 연준의 금리인상에 맞춰 시장(레포 및 MLF) 금리를 인상하며 키맞추기식 긴축행보를 보인 바 있다. 위 설명대로라면 앞으로 행보가 작년 하반기나 지난 3월과 같지는 않을 가능성을 내포한다.

    물론 교과서적으로, 통화정책 미세조정은 위 아래 양 방향을 다 열어놓기 마련이다. `외환시장 환경에 큰 변화가 생긴다면 정반대 방향의 `미세조정`이 나타날 가능성도 배제할 수 없는 법이다. 다만 미세조정의 빈도가 앞으로 증가할 가능성, 그 방향성이 이전(작년과 지난 3월)과는 달라질 가능성을 열어놓았다고 볼 수 있다. 큰 틀에서는 전술했듯, 디레버리징 기조를 유지하는 가운데 약한 고리들이 겪게 될 충격을 덜어주기 위한 조정이 늘어날 수 있다.

    환율과 관련해선 "연준의 금리인상 이후 달러 인덱스가 상승할 것으로 예상하지만 중국 외환정책에 미칠 전반적인 영향은 제한적일 것"이라고 말했다. 앞서 언급한 "한층 안정된 거시환경도 이를(통화정책 미세조정) 지지하고 있다"는 발언 역시 같은 맥락으로 볼 수 있다. 안정된 경기가 계속 환율 안정의 버팀목이 돼 줄 것이라는 논리다. 여기에다 최근 본토 자본시장으로 유입되는 외자 흐름도 감안했을 게다. 다만 연준의 양적완화 긴축과 금리인상이 이어지는 상황에선 장래 환율 흐름을 낙관하는 것은 이르다.

    2. 인민은행을 둘러싼 여전한 불확실성..그리고 5가지 신호

    일단 옮겨 적긴 했지만 전술한 발언이 당대회 이후 인민은행 행보를 보여준다고 단정하는 것은 아직 무리다. 새 지도부 하의 인민은행 통화정책은 여전히 `불확실 변수`다. 연말 중앙경제공작회의, 그리고 내년 3월 전인대를 치러야 정확한 스탠스를 확인할 수 있다.

    이 대목에서 8일자 골드만삭스 중국 담당 수석 이코노미스트인 MK탕(MK Tang)의 보고서를 참고할 만하다 - 블룸버그가 전했다.

    "당대회 이후 새 지도부의 아젠다 변화 혹은 경제환경 변화에 대응해, 인민은행은 앞으로 수개월내 다시 통화정책을 조절할 수도 있다. 당 지도부 교체 이후 인민은행이 경제 데이터에 반응해 어떻게 정책을 수립할지, 그 반응함수가 재조정될 가능성도 도사린다.

    향후 통화정책이 어떤 방향으로 전개될지, 힌트를 구하기 위해서는 추상적이고 비정례적인 시그널 - 은행간 금리에서부터 분기 통화정책보고서에 이르기까지 - 을 `종합적`으로 살펴야만 한다.

    정례적인 금리결정 회의가 부재한데다 인민은행 고위관계자의 명료한 가이던스도 제한적이라, 인민은행의 정책의도를 이해하는 것은 늘 쉬운 일이 아니다. 그렇다고 정보가 부족하다는 의미는 아니지만, 광범위한 실마리를 분석하고 모니터링하는 모자이크적인 접근이 필수다."

    모자이크의 조각을 맞추기 위해 살펴야 하는 다섯 가지 신호를 다음과 같이 제시했다.

    ①우선 분기별 통화정책보고서와 연말 중앙경제공작회의에서 명기될 인민은행의 공식 문구 - 현재는 `신중하고 중립적인 통화정책`이다 - 를 살펴야 한다.

    *참고로 통화정책 문구는 지난 2011년 `적절히 완화적(适度宽松)`에서 `신중한(稳健)`으로 크게 바뀌었고, 이후 `신중한(稳健)`을 뼈대로 몇 가지 문구가 첨가됐다. 2015년의 경우 `신중한(稳健) 통화정책 기조`에서 `신중하면서도 지나치게 완화적이지도 긴축적이지도 않은 통화정책(稳健, 松紧适度)으로 바뀌었고, 이어 2016년에는 `신중하면서 적절히 유연한 정책기조`(稳健, 灵活适度)로 문구가 변했다. 그 이후 올해까지 계속 쓰이고 있는 문구가 `신중하면서 중립적인(稳健中性) 정책기조`다. 미묘한 문구 변화에 불과할 수 있지만 이 미묘한 차이가 실제 통화정책 운용에서는 적지 않은 변화를 낳은 게 사실이다.

    ②비정례적인 당국자의 멘트, 특히 당의 기존 노선으로 인식됐던 것에서 드물게 벗어난 멘트가 나오는 경우 강력한 시그널을 지닌다.

    ③양적 조절수단인 공개시장조작(OMO)과 MLF 규모의 변화도 살펴야 한다.

    ④금융시장 레버리지 정도를 반영하는 은행간 금리 스프레드도 정책 편향에 영향을 주는 만큼 눈여겨 봐야 한다. 광범위한 금융기관의 레포거래를 포함하는 일반적인 7일물 레포금리(R007) 보다는 은행들 사이의 레포거래만 커버하는 레포 금리(DR007)가 정책 스탠스를 좀 더 정확히 반영하는 편이다.

    ⑤벤치마크 금리나, 공개시장조작 레포금리의 변경, 그리고 지준율 변경 등 명확한 액션을 통해 정책신호를 감지할 수 있다.

    탕은 "이들 다양한 시그널은 각각 상이한 시각을 제시하는데, 최선은 이들을 종합해 정책 의향을 더 광범위하게 읽는 것이라고 했다. 그는 "최근의 지준율 인하 뉴스만 떼내 보면 완화적 신호를 의미하는 힌트이나, 당국의 유동성 조작 규모와 금융 레버리지 비율등 다른 지표들이 유용한 보조 시그널이 될 수 있다"고 덧붙였다.

    3. PMI의 괴리..외환보유고

    차이신/마킷이 집계한 9월 서비스업 PMI는 50.6에 그쳤다. 이는 지난 2015년 12월 이래 21개월만에 가장 낮다. 전달 52.7에도 많이 못미쳤다. 인플레이션 관련 하위 지수를 제외하고 대부분의 하위 지수들이 전달 보다 하락했다.

    앞서 발표된 차이신/마킷 제조업 PMI 역시 51.0에 머물며 전달치(51.6)와 시장 예상치(51.5)를 밑돌았다. 차이신과 마킷이 집계하는 PMI의 경우 서베이 대상군에 중소기업이 상대적으로 많이 포함돼 있는 것으로 알려져 있다.

    ⓒ글로벌모니터

    통계국 PMI와는 괴리가 커지고 있는데, 이는 중소기업의 상대적 경기부침을 시사하는 것일 수도(이 경우라면 최근 국무원과 인민은행 조치는 합당하다), 혹은 최근 통계국 PMI의 왜곡을 시사하는 것일 수 있다. 9월치 산업생산과 투자, 소비지표가 나와봐야 좀 더 분명해 질 것이다.

    인민은행이 발표한 9월 외환보유고는 전달 보다 170억달러 증가한 3조1090억달러를 기록했다. 9월 재개된 글로벌 달러 강세흐름에도 불구, 외환보유고가 늘었다는 것은 9월 한달간 본토내 자금유출이 줄고, 외부로부터 유입이 늘었음을 시사한다.

    다만 9월 초순과 초순 이후로 나눠 보면, 초순까지는 자금유입이 강했고(두드러졌던 위안 강세가 이를 의미한다), 중순으로 접어들면서 유입속도가 둔화됐을 가능성(위안 약세 전환)이 자리한다.

    ⓒ글로벌모니터

    4. 본토 금융시장 동향

    상하이종합지수는 0.77% 오른 3374에 거래를 마쳤다. 예상대로 연휴기간 글로벌 증시를 따라잡는 장세가 펼쳐졌다. 인민은행 지준율 인하에 고무된 은행주들이 상승장을 주도했다. 다만 지수 자체는 개장 초의 고점(3410선)을 지켜내지 못하고 시간이 갈수록 차익실현 매물에 상승폭이 눌리는 흐름이었다.

    ⓒ글로벌모니터

    달러-위안 환율은 하락했다. 당대회를 앞두고 인민은행의 환율 관리가 본격화할 것이라는 경험칙이 달러-위안 환율의 추가 상승을 막았다. 우리시간 오후 8시 현재 역내 환율은 0.49% 내린 6.6206위안에, 역외 환율은 0.48% 내린 6.6177위안에 거래되고 있다.

    상하이은행간 금리는 일제히 하락했다. 분기말과 국경절 연휴가 끝난 뒤 자금 잉여가 두드러지면서 전 만기물에서 SHIBOR는 하락했다.

    - 이날 인민은행은 공개시장조작(OMO)을 건너 뛰었다. 대신 이번주 금요일 MLF 만기도래에 대비해 MLF 수요조사에 나섰다. 오는 13일 만기도래하는 MLF는 840억위안어치다. 이어 다음주에는 3555억위안어치 MLF가 만기도래한다. 인민은행은 지난달 30일 선별적 지준율 인하 카드를 꺼내들었지만 시행시점이 내년이라, 연말까지는 적절한 유동성 관리를 위한 오퍼레이션이 이어질 듯 하다.

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