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[Morning Brief]윌리엄스의 뉴 노멀 금리 vs 단기 모멘텀

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 안근모 기자 [기사입력 2017-10-06 오전 5:22:33 ]

  • 1. Editor's Letter

    존 윌리엄스 미국 샌프란시스코 연방준비은행 총재는 5일 인플레이션 회복세가 확인되어야만 연내 추가 금리인상이 가능해지는 것은 아니라고 말했다. 다른 지표들이 '경제가 계속 성장하고 있는가?'라는 질문에 답해준다면 추가 금리인상은 가능하다고 밝혔다.

    맞는 말이다. 명목 정책금리는 실질 균형금리와 인플레이션의 합이다. 금융위기로 인해 "일시적으로(?)" 대폭 저하되었던 미국과 글로벌 실질 균형금리가 살아 올라가 준다면 인플레이션이 낮게 제자리걸음을 하는 와중에도 명목 정책금리를 인상하는 것이 타당하고 필요하다. 그래서 '경제성장세'는 '실질 균형금리'의 동태를 측정하는데 매우 긴요하다.

    이쯤에서 그치면 윌리엄스 총재는 제법 매파적으로 읽혀질 수 있다. 최근 몇 년간 약간 그런 코스프레를 한 측면이 없지 않지만, 그렇게 일도양단으로 그의 정책성향을 나눌 수는 없다.

    이날 연설에서 윌리엄스 총재는 장기간의 기조적인 저금리에 대비하라고 은행가들에게 권고했다. "삐삐, 워크맨, 마카레나처럼, 그 시절의 금리 역시 다시는 보기 어려울 듯하다"고 말했다.

    윌리엄스 총재는 미국의 명목 균형 정책금리가 현재 2.5% 수준으로 떨어졌다고 밝혔다. 지난달 FOMC에서 위원들이 다시 낮춰잡았던 컨센서스 2.75%보다 더 낮게 제시한 것이다. 9월 점도표에 따르면, 윌리엄스 총재처럼 2.5%를 균형금리로 제시한 위원은 총 4명이었다. 그 보다 낮게 잡은 사람도 한 명 있었다.

    2.5%의 명목 균형 정책금리는 0.5%의 실질 균형 정책금리를 의미한다.

    개인소비지출(PCE) 인플레이션을 적용한 현재 미국의 실질 정책금리는 마이너스(-)0.15%이다. 인플레이션이 전혀 회복되지 않더라도 "일시적으로(?)" 대폭 낮아졌던 실질 균형금리 수준이 윌리엄스 총재 말대로 회복되어 올라간다면 앞으로 65bp(약 3회)의 추가 금리인상이 남아 있다는 것을 의미한다.

    하지만 실질 균형금리의 회복 여부는 아직 불투명하다. 옐런 의장의 최근 발언에 따르면, 수년간 0% 수준에 머물러 있던 것이 근래에 약간의 플러스로 올라서 있는 정도이다.

    ⓒ글로벌모니터

    어쨌든 우리가 더 궁금한 것은 미국의 정책금리보다는 10년만기 국채 수익률이다. 윌리엄스 총재는 이날 연설에서 3.5%를 10년물 수익률의 '뉴 노멀(new normal)'로 제시했다. 과거에는 10년물 수익률과 정책금리 사이에 대략 150bp의 스프레드가 있었는데, 뉴 노멀에는 100bp로 줄었다는 설명이다. 그래서 은행들에게 "대비하라"고 충고한 것이다.

    *이 스프레드는 개념상 '텀 프리미엄'과 동일하다고 할 수 있다.

    과거에 4.5%에 달하던 미국의 명목 균형 정책금리가 2.5%로 떨어진 이유는 자명하다. 균형 금리란 것은 잠재성장률에 의해 규정되는데, 이 잠재성장률이 대폭 낮아져 있다. 윌리엄스 총재는 이날 그 수치를 1.5%로 제시했다. FOMC 위원들이 지난달 제시한 중간값 컨센서스 1.8%보다 낮다. 위원들이 내놓은 추정치 범위(1.5~2.2%)의 최하단에 위치하는 비관론이다.

    이날 연설은 어쩌면 케빈 워시 같은 외부의 유력한 매파적 차기 연준 의장 후보감들에 대한 항변일 수도 있다. "저금리가 좋아서 우리가 지금 이러고 있는 게 아니다."

    윌리엄스 총재의 기준에 따른다면 현재의 미 국채 10년물 수익률(약 2.35%)은 대체로 무난하다고 하겠다. 그러나 최근의 경제지표들에 의하자면(data dependent) 수익률이 무슨 이유에서인지 굉장히 억눌려 있는 듯한 모습이다.

    결론부터 말하자면, Morning Brief는 최근의 지표들과 미국 양적긴축, 차기 연준 의장 불확실성, 트럼프 행정부의 감세정책 같은 재료들을 감안할 때, 10년물 수익률이 전고점 2.4%를 열어 그 다음 고점인 2.6% 부근까지 올라간다고 해도 크게 이상할 건 없다고 본다.

    다만 장기적 균형 수준에 해당하는 10년물 수익률은, 윌리엄스 총재의 분석 틀과 방향에 동의하긴 하지만, 3.5%까지 될 거라고는 보지 않는다.

    ⓒ글로벌모니터

    이날 미 국채 10년물 수익률은 제법 큰 폭으로 올랐다. 주간 실업, 무역수지, 공장주문 등의 미국 지표들이 모두 기대 이상으로 나왔다. 하지만 수익률은 최근 며칠 사이에 도달했던 장중 고점에는 미치지 못했다.

    200일선의 저상을 뚫고 올라선 뒤에도 미 국채 10년물 수익률의 오름세에는 탄력이 붙지 않고 있다. 내일 예정된 9월 고용지표가 부진하게 발표될 가능성에 일부 대비하는 모습이다. 그러나 허리케인 이후로 미국 경제지표는 '상향편의(upside bias)'로 해석될 분위기가 조성되었다. 좋게 나오면 "허리케인에도 불구하고" 좋은 것이고, 나쁘게 나오면 "허리케인에 따른 일시적 교란 때문에" 나쁜 것이다.

    그리고 최근 대부분의 지표들은 "허리케인에도 불구하고" 경기 모멘텀이 가속도를 내고 있음을 시사하고 있다. 가장 두드러진 분야가 9월 FOMC 성명서도 지적했던 '기업 설비투자'다.

    ⓒ글로벌모니터

    이날 발표된 미국의 8월 공장주문은 예상보다 큰 폭으로 반등한 것으로 나타났다. 특히 설비투자 선행지표인 핵심 자본재 주문이 유가 하락에 따른 원유 채굴활동 위축에도 불구하고 두 달 연속 급증했는데, 지난달말 내구재 주문 지표때 파악했던 것에 비해 증가폭이 더 컸다.

    ⓒ글로벌모니터

    앞서 이번주에 잇따라 확인한 ISM 지수 역시 공히 서프라이즈였다. 9월 미국의 제조업 및 서비스업 지수는 각각 13년여 및 12년여 만에 최고치를 기록했다. 트럼포노믹스에 대한 기대감이 조정을 받은 뒤에 나타난 가속도 현상이다.

    물론 이 지표에도 허리케인에 의한 교란이 반영되어 있다. 그러나 추세가 상승흐름을 타는 사실을 부인할 수는 없다. 아래 그래프에서 보이듯이 미국 제조업과 서비스업의 신규주문 및 수주잔고 추세는 뚜렷한 우상향이다.

    ⓒ글로벌모니터

    ⓒ글로벌모니터

    지난 봄 심각한 수준으로 실망감을 내리 연출하던 미국의 실물 경제지표들은 이제 다시 가파르게 기대감을 충족시켜 나가고 있다. 어느새 다시 '서프라이즈'의 국면으로 되돌아 왔다.

    ⓒ글로벌모니터

    유로존의 경기 모멘텀은 여전히 미국 이상이다. 최근 들어 경제활동은 전세계적으로 다시 탄력을 받는 모습이다. JP모건의 글로벌 PMI 추세와 견주어 보면, 현재 미 국채 10년물 수익률의 레벨과 반등 탄력은 다소 미흡해 보인다 .

    ⓒ글로벌모니터

    현재 미 국채 10년물 수익률은 지난해 11월 미 대선 직후 제프리 군드라크가 "넘으면 안 되는 선" 바로 그 수준이다. 당시 군드라크는 트럼프에 대한 기대감을 반영해 급등하던 수익률을 가리키며 2.35%를 넘어가게 되면 실물경제에 문제를 일으킬 것이라고 우려했다.

    하지만 이후 지난 7월초 군드라크는 "올해 안에 3%에 도달할 것"이라고 말했다.

    한 때의 채권왕 빌 그로스는 올해초 "2.60%선이 중요하다"고 했는데, 결과적으로 그 레벨이 더블탑을 형성했다.

    2. 시장에 영향을 미치거나 관심을 끈 주요 뉴스

    - 지난주 미국의 신규 실업이 예상보다 큰 폭으로 줄었다. 허리케인으로 인한 지표 불규칙성이 커지긴했지만 방향은 긍정적이다.

    미국 노동부 발표에 따르면, 지난주 미국의 신규 실업수당 신청건수는 전주에 비해 1만2000건 급감한 26만건을 기록했다. 시장에서는 26만5000건을 예상했다. 노동부는 허리케인이 텍사스, 플로리다, 조지아, 푸에르토리코, 버진 아일랜드 등의 지표에 영향을 미치고 있다고 밝혔다.

    4주 이동평균치는 9500건 감소한 26만8250건으로 집계됐다.

    - 지난 8월중 미국의 무역수지 적자가 예상보다 조금 더 큰 폭으로 감소했다.

    미국 상무부 발표에 따르면, 지난 8월중 미국의 무역수지 적자는 전달에 비해 2.7% 줄어든 424억달러를 기록했다. 시장 예상치는 427억달러였다. 전달인 7월 적자는 437억달러에서 436억달러로 축소 수정됐다.

    상무부는 허리케인이 무역수지 지표에 영향을 미쳤을 수 있다며 피해지역의 수출입활동이 정상화할 때까지 지표에 계속 반영될 수 있다고 밝혔다.

    물가변동 효과를 제거한 실질 무역수지는 8월중 618억달러 수준을 유지했다. 2분기의 월평균 624억달러에 비해서는 약간 개선됐다.

    8월중 수출이 전월비 0.4% 증가한 1953억달러로 지난 2014년 12월 이후 가장 많았다. 상품수출은 지난 2015년 4월 이후 최대치였다. 중국에 대한 수출이 8.8% 급증했다.

    수입은 8월중 전월비 0.1% 줄어든 2377억달러를 나타냈다. 산업재 및 소재 수입이 지난해 11월 이후 가장 적었다.

    중국으로부터의 수입은 전월비 5.1% 급증해 사상 최대치를 경신했다. 대중 무역적자는 4.0% 증가한 349억달러로 지난 2015년 9월 이후 가장 많았다.

    - 유가 하락에 따른 원유 채굴활동 위축에도 불구하고 지난 8월중 미국 제조업의 수주가 예상보다 큰 폭으로 반등한 것으로 나타났다. 설비투자 활동도 당초 추산했던 것보다 더 활발했던 것으로 조사됐다.

    미국 상무부 발표에 따르면, 지난 8월중 미국의 공장주문은 전달에 비해 1.2% 증가했다. 시장에서는 1.0%를 예상했다. 전달인 7월에는 전월비 3.3% 급감한 바 있다.

    상무부는 허리케인으로 인한 지표 영향을 정확하게 파악할 수는 없었다고 설명했다.

    설비투자 선행지표인 핵심 자본재(비국방 항공기 제외) 주문은 전월비 1.1% 급증했다. 전달 내구재주문 지표에서 파악됐던 0.9%에 비해 상향 수정됐다. 이 지표는 지난 7월에도 1.3% 급증해 미국 기업들의 투자활동이 가속도를 내고 있음을 보여주었다.

    설비투자 동행지표인 핵심 자본재 출하는 전월비 1.1% 늘었다. 이 지표는 GDP의 장비투자 산출에 사용된다. 역시 내구재주문 지표 때 발표됐던 0.7%에 비해 대폭 상향 수정됐다.

    8월중 기계류 주문이 전월비 0.3% 늘었다. 전달에는 0.2% 증가했다. 7월중 3.7% 급증했던 석유가스 유전지대 기계주문은 5.1% 급감했다.

    운송장비 주문은 5.1% 급증했다. 민간 항공기 주문이 44.8% 늘어난 영향이다. 자동차 주문은 0.7% 증가했다. 전달에는 2.2% 감소한 바 있다.

    - 유럽중앙은행(ECB)이 지난달 회의에서 다양한 'QE 연장 + 테이퍼' 시나리오를 검토한 것으로 나타났다.

    이날 공개된 지난달 회의 의사록에 따르면, 위원들은 양적완화 규모를 조금만 줄이되 연장기간은 짧게 하는 방안과, QE 시한을 길게 연장하되 월간 자산매입 규모는 대폭 축소하는 방안을 저울질했다.

    위원들은 오는 26일 회의에서 어떻게 할 것인지를 결정하자는데 대체로 의견을 모았다.

    추가 자산매입 총규모가 같다 하더라도 '대폭 테이퍼 + 장기간 연장' 구도가 좀 더 완화적인 결정으로 여겨질 수 있다. ECB의 금리인상은 양적완화가 종료된 뒤에 시행하는 구도로 짜여 있기 때문에 QE 시한을 많이 늘릴 수록 금리인상 예상시기가 뒤로 미뤄지는 효과가 발생한다.

    3. 금융시장 동향

    뉴욕증시 4대 지수가 사상 최고치 경신행진을 이어갔다. 대표지수인 S&P500은 8거래일 연속 올라 지난 2013년 이후 가장 긴 랠리를 펼쳤다. 6거래일 연속 사상 최고치로 마감해 지난 1997년 이후 최장기간 기록을 세웠다.

    이날 미 하원이 219대206으로 4조1000억달러 규모의 예산안을 통과시켰다. 세제개혁안 처리에 청신호를 켜 주식과 달러, 미국 금리 상승세에 훈풍을 불어 넣었다. 증시 기술업종과 금융업종이 1% 안팎 뛰어 오르며 증시 랠리를 주도했다.

    경제지표들도 서프라이즈 행진을 이어갔다. 존 윌리엄스 샌프란시스코 연준 총재는 인플레이션 반등이 없어도 올해 금리를 더 올릴 수 있다고 말했다. 패트릭 하커 필라델피아 연준 총재 역시 CNBC 인터뷰에서 12월 금리인상을 예상했다.

    연방기금금리 선물 시장에서 12월 금리인상 확률은 86%로 높여져 가격에 반영됐다. 일주일 전에는 78%였다.

    미국 시장금리 오름세 속에 달러인덱스는 8월17일 이후 최고치를 기록했다.

    뉴욕증시 변동성지수(VIX)는 3.22% 떨어진 9.32를 기록, 사상 최저치에 바짝 다가섰다.

    시장에서는 내일 발표될 미국의 9월 비농업 취업자 수가 9만명에 그칠 것으로 예상하고 있다. 고용창출 속도가 8월 15만6000명에서 더 큰 폭 둔화되었을 것이라는 관측이다. 허리케인 때문이다.

    - 다우 : 22775.39(+113.75, +0.50%)

    - 나스닥 : 6585.36(+50.73, +0.78%)

    - S&P 500 : 2552.07(+14.33, +0.56%)

    - 미 국채 10년물 수익률은 2.2bp 상승한 2.344%를 기록했다. 경제지표들이 서프라이즈 행진을 이어갔고, 증시는 사상 최고치 랠리를 지속 중이며, FOMC 위원들은 더욱 자신감 있게 연내 추가 금리인상을 예고했다. 2년물 수익률은 1.6bp 오른 1.487%를 나타냈다. 30년물 수익률은 2.3bp 상승한 2.889%, 5년물 수익률은 2.5bp 오른 1.941%에 거래됐다.

    - 달러인덱스는 0.5% 상승한 93.96을 기록했다. 93.989까지 올라 7주 만에 최고치를 형성했다. 유로는 0.5% 내린 1.1706달러를 나타냈다. ECB의 지난달 회의 의사록이 다소 완화적으로 해석되었다. 파운드는 1.3111달러로 1.0% 급락했다. 영국의 자동차 판매실적이 부진햇고, S&P는 영국이 금리인상을 감당해낼 수 있는지 의문을 제기했다. 달러-엔은 강보합 수준인 112.79엔에 거래됐다. 달러-위안 역외환율은 강보합 수준인 6.6516위안. 오지가 1% 떨어지고 키위도 0.8% 하락했다. 달러는 루니에 대해서도 0.8% 상승했다. 브레질 헤알 환율이 0.6% 오르고 멕시코 페소 환율은 1.2% 상승했다. 터키 리라 환율이 +0.4%, 남아공 랜드 환율은 0.9% 올랐다. 다만 러시아 루블 환율은 약보합세였다.

    - WTI 11월물은 1.6% 오른 40.79달러를 기록했다. 브렌트 12월물은 2.2% 상승한 57달러에 거래를 종료했다. 사우디아라비아와 러시아가 내년 3월 종료되는 감산 시한을 길게는 내년말까지 연장할 수 있다는 기대감이 매수세를 이끌었다.

    - 금 선물 12월물은 3.6달러, 0.3% 하락한 1273.20달러에 마감했다.

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