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[China+Japan Watch]탱자와 유자와 귤

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 오상용 기자 [기사입력 2017-08-11 오후 6:49:11 ]

  • 북핵 이슈가 일종의 트리거이긴 하나 본질은 아니다. 전날 도쿄 증시에 이어 상하이 증시의 기저에는 무엇이 깔려있는지 살피도록 하자.

    최근 1년간 상하이종합지수는 3300선 근처에서 번번이 위가 막혔다. 이 레벨에서는 일단 포지션을 줄이는 게 경험상 유리하다. 참고로 7월31일자로 로이터가 전한 `중국 본토 펀드매니저 서베이 결과`도 시장내 이런 분위기를 반영했다. 아래는 당시 China Express의 기사 내용 일부다.

    <로이터가 8명의 본토 펀드매니저들을 대상으로 진행한 서베이 결과, 매니저들은 향후 3개월간 주식에 대한 비중을 전달 76.3%에서 75%로 낮췄다. 이는 9개월래 가장 낮은 비중이다. 아울러 채권에 대한 비중도 10.6%에서 10%로 낮췄다. 반면 현금 비중은 13.1%에서 15%로 높였다.>

    잠시 아래차트를 보자. 최근 1년간 상하이지수가 작은 봉우리들을 형성하고 미끄러지는 패턴은 매우 유사하다. 그리고 산봉우리를 형성하고 미끄러질 때 주 요인은 대내외 유동성 변화였다.

    ⓒ글로벌모니터

    2016년 11월말을 고점으로 조정에 들어갔을 때는 연준의 12월 금리인상을 앞둔 예비조치였다. 그리고 올 4월 초순 고점을 찍은 뒤 나타난 조정은 익히 알려진대로 인민은행의 선별적 긴축강화와 감독당국의 자산시장 레버리지 규제를 둘러싼 우려가 주된 요인이었다.

    이달초(8월2일) 상하이지수가 장중 3305를 찍고 조정에 들어간 근본 배경도 별반 다르지 않다. 기술적으로는 앞선 두어차례 경험에서 비롯된 3300선의 무게감이 크다 - 달리 표현하면 박스권 상단을 돌파할 만큼의 추가 동력이 부재한 상태다. 아울러 8월 잭슨홀 회의와 9월 FOMC를 앞두고 불확실해지는 대내외 유동성 환경도 고려하지 않을 수 없었다.

    이처럼 기술적으로나, 유동성 측면에서나 차익실현 타이밍을 노리던 자금들에게 어제 오늘 북핵 이슈는 그럴싸한 빌미가 됐다.

    다시 글 첫머리의 `본질이 무엇인가`로 돌아가자. 최근 잇따랐던 `조심하라`는 경고, `경계감을 높여야할 때`라는 주문은 북핵을 염두에 둔 게 아니다.

    ①미국의 실물경기 흐름이 위험선호 심리를 계속 정당화할 수 있을지, ②연준의 향후 정책행보 특히 대차대조표 축소가 글로벌 유동성에 어느 정도의 균열을 불러올지, ③작년 하반기 이후 이머징 회복을 이끌었던 중국 경기가 당 대회 이후 새 지도부의 정책 하에서 어떤 양상을 띨지, 묻고 따지고 확인해야 할 게 많았기 때문이다.

    전날에도 언급했듯 북핵 이슈는 전면적인 대화 국면으로 전환할 때까지 수시로 시장을 괴롭힐 것이다. 올들어 대북 긴장감은 누적적으로 고조되고 있으며 당분간 험악한 말들의 향연은 지속될 공산이 크다.

    그렇다고 북핵 이슈가 사그라든다 해서 전술한 본질적 불확실 요인과 리스크가 사라지는 것은 아니다.

    연초부터 China Express와 Japan Watch를 통해 `봄과 가을의 변곡 가능성`을 이야기할 때 그 주된 변수는 미국 경기였다. 관전 포인트가 미국 경기라는 점에는 지금도 변함이 없다. 현재 미국 경기지표는 좋은 것과 나쁜 것이 뒤섞여 각양각색이지만 전반적인 모멘텀은 정점을 지나 둔화중이라는 신호를 보내고 있다.

    물론 좋은 지표와 나쁜 지표를 종합해보면 "여전히 미국 경제는 그럭저럭 잘 하고 있다"는 평가들이 많다. 그러나 소위 뉴노멀이라는 환경하에서는(경기사이클의 진폭이 크게 좁혀진 환경, 그리고 경제 전반의 부가가치 생산능력이 크게 가라앉은 환경에서는) 진폭의 미미한 변화만으로도 자산시장에는 제법 큰 반향을 불러올 가능성이 존재한다.

    물론 이러한 가능성은, 뉴노멀 환경이라 주장하면서도 각론에서는 올드 노멀한 기준을 들이대는 숱한 참여자들에 의해 간과되기 쉽다. 그러다 보니 `그래봤자 0.1~0.2% 포인트 둔화에 불과하다`는 평가는 `속도 측면에서 25~50%의 강도로 둔화하고 있다`는 또 다른 현실을 외면하곤 한다.

    이는 정책금리가 0.25%에서 0.5%로 오를 때의 영향과 4.5%에서 4.75%로 오를 때의 영향을 동일선상에 놓는 것과도 같다. 전자는 정책금리가 2배로 급반등한 것이고, 후자는 1.05배로 상승한 것에 불과하다. 이런 속도 차이 때문에 지난 2015년 연준의 첫 금리인상을 앞두고 금리인상폭을 25bp가 아닌 12.5bp로 줄여야 하는 게 아닐까 궁시렁대기도, 상상의 나래를 펴기도 했다.

    경기진폭의 높낮이가 얕아진 환경, 경제전반의 기대수익률이 추세적으로 저하하는 환경에서 자산시장 참여자들은 그들이 황소(롱 플레이어)든 곰(숏 플레이어)이든 레버리지를 통해 압착된 이윤을 극대화하려 한다.

    이런 생태계에선 자산시장이 나침반으로 삼고 있던 경기사이클과 실적 사이클이 1~2도만 각도를 틀어도 자산시장 포지션들에 제법 큰 변화를 불러올 가능성이 도사린다. 레버리지를 통한 이윤 극대화를 가능케 했던 유동성 환경에 작은 균열이 나타나도 마찬가지 위험이 생겨날 수 있다.

    지금은 이들 두가지 가능성의 위험이 (미국 경기와 연준발 정책변수를 경유해) 함께 누적되고 있는 국면이다. 그래서 경계심을 높여야 할 때라는 생각엔 변함이 없다. 아울러 경계구간을 지난 뒤 자산시장이 어떤 그림을 그릴지는 이후의 두 요소(미국 경기와 연준 통화정책)를 계속 확인하며 판단하고 싶다.

    경계구간에 접어든 상황에서 그나마 위안거리를 찾자면 금융시장은 미인대회라는 점이다. 다수의 투자자들이 뉴노멀 환경에서 올드 노멀한 잣대를 들이대며 `별 일 아니다`라고 넘기면 별 게 아닌 게 될 수도 있는 법이다.

    평소 즐겨 보는 차트는 아니지만 OECD의 경기선행지수(Composite Leading Indicators) 동향을 잠시 확인하고 가자. OECD의 8월8일자, `6월 월간 경기선행지수 보고서`에는 미국 경기와 관련해 "Stable growth momentum is now also expected in the United States."라고 적고 있다. 미국의 6월 CLI는 99.7을 기록, 지난 4월 이래 석달째 같은 레벨을 보이고 있는데 이에 따라 "안정적 성장모멘텀이 기대되고 있다"는 게 OECD의 평가다.

    ⓒ글로벌모니터

    요약문만 보다가 뒤에 첨부된 원지수를 좀 더 자세히 들여다 봤다. 미국의 CLI는 4월부터 6월까지 99.7로 고정된 게 아니라, 미미하지만 변화가 나타나고 있었다. 지난 3월 99.75로 정점을 찍은 뒤 4월 99.73, 5월 99.69, 6월 99.65로 둔화하고 있다. 물론 그 폭은 소숫점 두자리 범주에서 움직이는 "아주 미미한 진폭"이라 할 수 있다.

    그래도 그 미미한 변화의 결과, 경기선행지수는 1분기중 100을 향해 오르는가 싶다가 3월을 고비로 조금씩 꺾여 내려오는 곡선이 만들어졌다. (보수적으로 접근하면 "미국의 경기선행지수는 기준선인 100을 넘어서지 못한 가운데 1분기말을 기점으로 석달연속 서서히 가라앉는 중"이라 해석할 수 있다.)

    ⓒ글로벌모니터

    일반적으로 OECD 선행지수는 6개월 뒤의 경기를 선반영하는 것으로 알려져 있다. 올 가을 발표될 미국의 월간 CLI 지표들은 4~6월의 추세를 이어갈까. 그래서 내년 1~2분기 경기둔화를 좀 더 분명히 반영할까.

    그 기울기와 반전여부를 통해 자산시장내 `가을의 변곡`이 우려에 그칠지 혹은 어느 정도의 강도일지 엿볼 수 있지는 않을까 - 물론 주식시장 자체가 OECD 경기선행지수를 구성하는 항목 가운데 하나라 양자간 간섭효과 또한 존재하겠지만.

    <금융시장 동향>

    이날 상하이종합지수는 모처럼 큰 폭으로 떨어졌다. 마감가는 전날 보다 1.59% 내린 3209다. 이날 상하이증시의 낙폭이 커졌던 것은 뉴욕증시와 유럽 증시가 제법 큰 폭의 동반조정에 들면서 본토 증시에서도 `일부 차익을 실현하자`는 심리가 강해진 탓이다. 더구나 전날 상대적으로 미미했던 조정폭 때문에 뒤늦게 주변국 증시와 높이를 맞추다 보니 조정폭이 커진 측면이 있다.

    전날까지 빠르게 강해졌던 위안화도 이날은 방향을 선회했다. 우리시간 오후 6시 현재 달러-위안 환율은 역내에서 0.29% 오른 6.6655위안, 역외에서 0.18% 오른 6.6784위안을 기록하고 있다. 단기적으로 위안화 강세 기울기가 가팔랐다는 판단에 차익매물 성격의 위안화 매도(달러 매수)가 나왔는데, 인민은행이 이날 달러-위안 기준환율을 전날(6.7410위안) 보다 0.1% 높은 6.7485위안으로 고시한데 따른 영향이 컸다.

    이날 인민은행 고시환율은 간밤 달러 인덱스의 상승을 반영한 측면도 있지만 위안화 강세흐름에 한번 제동을 걸겠다는 당국의 의중도 반영된 것 같다.

    ⓒ글로벌모니터

    마침 위안화 전문가로 정평이 나있는 SEB(Skandinaviska Enskilda Banken)의 션 요코타 전략 헤드는 이날 블룸버그와 인터뷰에서 "올들어 위안화가 4.5% 강해진 만큼 롱(위안화 매수) 포지션을 접는다"고 밝혔다.

    "연말까지 달러-위안 환율의 하락세는 대부분 마무리된 것 같다. 인민은행의 기준화율 책정 기조도 최근 중립으로 돌고 있으며, 지난 5~6월 기준환율 책정에서 드러났던 위안 강세 바이어스는 현재 보여주지 않고 있다. 수출이 둔화하는 상황에서 인민은행이 위안화를 더 강하게 만들 이유도 없을 것이다."

    한편 도쿄 금융시장은 `산의 날` 연휴를 맞아 휴장했다. 아시아 거래에서 108.8엔대로 밀렸던 달러-엔은 오후 들어 109엔 초반을 회복하기도 했지만 유럽 거래로 넘어가면서 다시 108.9엔대로 밀리고 있다. 109엔을 기준으로 공방이 이어지는 중이다. 오늘밤 발표되는 미국 CPI 통계가 다시 예상치를 밑돌 경우 109에선에서 좀 더 멀어질 수 있다. 도쿄 플레이어들이 대체로 오봉절 휴가에 돌입하는 다음주 중반까지 거래가 얕은 가운데 달러-엔의 위 아래 변동성이 커질 수 있다.

    미국의 물가지표 못지 않게 뉴욕 증시 동향도 중요하다. 그간 달러-엔의 하단을 떠받쳤던 주요 동력 가운데 하나가 나름 견조했던 위험자산시장, 즉 뉴욕증시였다. 뉴욕증시의 조정이 길어지고 그 폭이 커진다면 달러-엔 108엔선을 테스트하는 흐름도 나타날 것이다.

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